报告要点
1．PCIe 4．0/5．0信号衰减不容忽视,Retimer或成主流解决方案
随着大数据、人工智能、云计算等领域的发展,服务器内的高速硬件数据交互需求变得愈发紧迫。PCIe依靠高速的传输速度将成为服务器总线的主流解决方案。如今PCIe 4．0 时代已经到来,服务器硬件间信息交互速度再次跃升,但随之而来的是不可忽视的信号衰减问题。目前主要有两种解决方案:Retimer与高速PCB板材。Retimer凭借更具经济性的处理方案,有望成为PCIe 4．0/5．0时代的主要解决方案。
2．2021年是Retimer发展元年,未来3-5年市场规模有望达到数亿美金
我们认为,在PCIe 4．0时代,Retimer的市场规模主要受主要市场需求驱动影响,具体来说:服务器厂商推出支持PCIe 4．0的服务器主板上留有对应插槽,当用户需要时可在服务器上安装有搭载Retimer的扩展板卡,用来支持对应的设备,如NVMe硬盘、GPU或网卡等,当使用PCIe4．0的设备增加时,将逐步增加对Retimer的需求。在PCIe 5．0时代,Retimer有望直接配置在主板上以保证信号的稳定传输,市场规模则由服务器厂商的供给决定,即任何一块支持PCIe 5．0的服务器主板都将搭载相应的Retimer。我们测算,2021年PCIe 4．0 Retimer的市场规模约为7000-8000万美元,在2023-2025年PCIe 5．0大规模应用之后,市场规模有望增至当前内存接口芯片的水平,达到6亿美金。
3．公司后发而不落后于人,未来发展潜力十足
目前除公司外,美国公司Astera Labs和台湾的谱瑞是行业主要的竞争对手。Astera Labs是以PCIe为主要研究方向的初创型公司,2020年4月获得了B轮融资,目前在PCIe 4．0 Retimer领域处于领先地位;谱瑞是2005成立的台湾上市公司,在PCIe 3．0时代就已经成为信号衰减解决方案提供商。与竞争对手相比,公司起步较晚,但体现了自身的研发实力的优势,量产完成的时点仅比竞争对手晚一个季度,相比IDT、TI等竞争对手实现了后发先至的超越,产品质量更不输竞争对手。我们认为公司作为唯一一家Retimer的大陆供应商,有望复制当年在内存接口领域成功的历史,未来几年市占率有望不断提升,并在5．0的时代进一步提高竞争力。
4．投资建议与盈利预测
PCIe作为公司新开拓的业务,未来有巨大的想象空间。叠加内存接口芯片将迎来DDR5时代量价齐升的发展机遇,我们认为公司未来业绩增长潜力十足。预计公司2020-2022营收18．24、23．61、36．06亿元,归母净利润11．05、14．16、19．06亿元,当前市值对应PE分别为68、53、39倍,维持“买入”评级。
5．风险提示
PCIe4．0/5．0渗透率提升不及预期;5．0产品研发进展不及预期风险;下游需求对高速SSD、GPU等设备的需求提升不及预期风险。
报告目录
报告正文
1、为什么PCIe总线是未来的趋势?
伴随着大数据、云计算、人工智能等技术的发展,计算机设备对数据传输的速度有越来越高的要求,高性能计算机和数据中心使用的总线正在不断进行更新与迭代。这其中PCIe相比其它主流总线相比具有更快的传输速度,且更具有通用性,将成为未来的发展趋势。1．1 PCIe优势一:具有更高的传输速度
PCIe(Peripheral Component Interconnect Express)是一种高速计算机数据传输总线,该总线连接外部硬件设备的接口被称为PCIe接口。总线是计算机主板上进行不同设备间数据交互的通路,其单位时间内的数据传输量被称作带宽,随着电脑技术与下游应用的发展,从过去高清视频、3A游戏、视频剪辑的出现到现在人工智能、云交互技术的成熟,下游用户对总线的带宽要求越来越高,从最早伴随第一台计算机诞生的ISA总线,到现在的PCIe总线,这其中经历了数次更新与迭代。目前,PCIe总线已经成为了主流应用中传输速度最快的总线。
PCIe与之前的PCI、PCI-X等总线接口相比,最大的不同是PCIe从以往的并行数据传输转向了串行数据传输。通过点对点的串行连接,PCIe总线各个链路数据相互独立,互不影响,比起PCI以及更早期计算机总线的共享并行架构,每个设备都有自己的专用连接,不需要向整个总线请求带宽。此外,并行总线要求多个数据同步进行传输,因此各数据传输时需要彼此兼顾,若是出现信号干扰使得某个数据位丢失则还需要重新发送,导致传输速度受到较大限制。而在串行总线中,由于各个链路数据各自独立传输,故可以将传输速度进行大幅度提升而不用考虑信号干扰与同步困难的问题。
具体来看,以当前主流的硬盘总线为例,除了PCIe,目前应用较为广泛的总线还有SATA、SAS等。其中SATA的特点是其终端外接设备价格相对较低,但数据交互速度较慢,所以在民用中比较多见;SAS特点是能够允许多个设备同时运行,并且其接口可以兼容SATA设备,多应用于服务器中。通过下表可以看出,PCIe的传输速度远超其他类型的总线。
目前主流的Gen3．0PCIe x1速度为1Gb/s,PCIe x16的速度为16Gb/s,PCIe版本每经过一次迭代传输速度都会增加一倍,虽然PCIe 5．0版本已经于2019年发布,但目前主流市场仍采用第三代(Gen3, 3．0)PCIe接口。市场大规模应用滞后于行业标准发展的主要原因在于支持新版PCIe总线标准的CPU推进较为缓慢。目前Intel已于2021年1月推出支持PCIe 4．0的CPU ice lake,二季度将大规模应用,届时PCIe 4．0会迎来发展时机。
1．2 PCIe优势二:通用性更强,兼容不同类型的设备
PCIe的标准性更强,可以兼容不同类型的协议与接口类型,从而让主机的设计更加简洁,不需要预留更多不同类型的接口。
接口形态方面,PCIe具有x1、x4、x8、x16等规格,插槽在物理形态上即体现不同的长度,如下图的主板上就有PCIex16、PCIex4和PCIex1三种规格(除x1外,其他规格的插槽长度均一致,但内部接口长度有所区别,下图放大可以看到左边x4插槽内部的黑色阴影部分短于右边插槽)。不同规格的PCIe设备之间可以互相兼容,如x4的硬盘可插在x8或x16的插槽之上,x16的显卡也可以插在x8的插槽之上(虽然这样会限制传输速度在x8的上限)。
不用类型的设备均可插在相同的插槽之上,如显卡、声卡、采集卡、转接卡、硬盘等,即使是不同的接口类型,也可以通过转接的方式接入PCIe总线。以硬盘为例,PCIe总线可支持采用AHCI、NVMe和SCSI协议的硬盘,有SATA Express、M．2、PCIe、U．2等多种接口,对于兼容当前不用类型的设备非常便捷。
2、为什么Retimer将受益于PCIe的发展?
伴随着PCIe每一代传输速度的成倍增长,信号衰减已逐渐成为限制PCIe总线布局的一大问题,应运而生的解决方案主要包括Redriver、Retimer芯片及高速 PCB 板材三种。我们认为在PCIe 4．0/5．0时代,Retimer芯片解决方案具有更好的信号质量提升能力,且性价比高,将成为PCIe发展中受益最大的芯片之一。
2．1 高性能PCIe将具有更严重的传输信号衰减问题
随着PCIe总线的传输速度越来越快,工作频率越来越高,传输信号衰减的问题便会更加严重。现在,PCIE Gen 4．0/5．0时代已经来临,PCIe总线的数据传输频率已从第一代(PCIe 1．0)的2．5GT/s上升至第四代的16GT/s,马上也将跨入第五代的32GT/s。以PCIe 4．0的16GHz工作频率为例,其在普通PCB板上的衰减约为2．3dB/in,而PCIe4．0标准规定的端到端允许信道损耗预算为28dB,意味着当信号传输距离超过13英寸便会出现衰减问题,若采用PCIe 5．0,信号传输距离更缩短到超过9英寸便会衰减变形。所以,如何确保讯号传输的稳定性和完整性成为了传输速率进一步迭代高速发展的限制因素。
目前市面上常见的解决信号衰减的方案有三种,信号中继器/调节器(Redriver)、重定时器(Retimer)及高速 PCB 板材。其中当高带宽的 PCIe(如PCIe 4．0和PCIe 5．0)逐步成为主流时,我们预计PCIe Retimer 芯片将有望成为高速电路的重要器件之一。
2．2 Retimer芯片或为信号衰减问题最佳解决方案
与Redriver芯片通过信号放大、高速PCB板材通过减少信号衰减来提升信息传递质量不同,Retimer芯片能够完全恢复数据信号并重新发出,比Redriver的信号处理效果更好,同时Retimer芯片价格相较高速PCB板材也更实惠,或成为信号衰减问题最佳解决方案。
2．2．1 Redriver:放大讯号
Redriver是一个充当信号中继器功能的芯片,它可以放大信号,在高速接口上增加讯号质量。具体则是通过使用同等化(equalization)、预强调(pre-emphasis)等技术来调整与矫正传输端上频道信号的损失,并在接收端上恢复信号的完整性,是一种模拟信号器件。Redriver的信号通路通常包括一个CTLE(Continuous Time LinearEqualizer)、一个宽带增益节点以及一个线性驱动器。此外,Redriver通常会具有输入信号衰减阈值检测与输出接收(Rx)探测功能。
2．2．2 Retimer芯片:重新生成讯号
Retimer是一种数字+模拟信号的混合器件,它具有感知能力,能够完全恢复数据信号重新发出。具体则是通过其内部嵌有的时钟数据恢复电路(Clock andData Recovery,CDR)提取输入信号中的嵌入式时钟,再使用完整未经衰减变形的时钟信号重新传输数据,以形成一个原数据信号的新副本。除了同样存在于Redriver中的CTLE和宽带增益节点外,Retimer芯片还包含上述CDR电路以及一个决策反馈均衡器(DecisionFeedback Equalizer,DFE)和一个传输信号(Tx)有限脉冲响应(FiniteImpulse Response,FIR)驱动器。其通常通过有限状态机(Finite StateMachines,FSMs)或者微控制器来使CTLE、宽带增益节点、DFE和FIR驱动器进行自动适应,实现PCIe LTSSM(LinkTraining and Status State Machine)功能。Retimer这种先恢复数据再通过串行通道重新发送信号的模式,可以有效地解决信号的衰减问题。
2．2．3 高速PCB板材:减少讯号传递损耗
高速板材,泛指应用于高速PCB中的低损耗板材,它能够明显减弱信号的衰减程度,但价格昂贵。这一类板材相比普通PCB使用的FR4板材,具有更高的参数要求,具体包括:
低介电常数:高速PCB板材一般会寻求更低的绝缘材料介质常数,这是因为电路板可以看作是一个电容装置,当导线中有信号传输时,会有部分能量被电路板蓄积,造成信号传输上的损失与延迟,且当信号频率越高、材料介电常数越大时,该损失与延迟越明显。
低散逸因子:高速PCB板材中的绝缘材料一般具有低散逸因子,这是绝缘材料的一种特性。散逸因子越低,相同频率与电功率下的传输损耗越小。
导体表面粗糙度要更为平整:在眼下PCIe 4．0正在普及,PCIe 5．0即将到来的时代中,电路板导体间传递的信号频率正在不断提高,这些高频信号在导体间传输时,会由于趋肤效应(Skin Effect),主要集中在导体材料的表面。此时若是导体表面不够平整,将会引起发热,造成信号能量损失,所以高速PCB板材会要求更为平整的导体表面粗糙度来提升信号质量。
2．2．4优劣对比:比Redriver效果好,比高速PCB板材便宜
Retimer与Redriver两款芯片虽然都工作于物理层,但在作用机理上有着较大差异。Retimer 是带有数位信号处理 (DSP) 能力的高速串列/解串列器件 (SERDES)。即便收到的通讯信号已经与干扰耦合,Retimer 还是能借由 DSP 功能重建干净的通讯信号,效果非常好的恢复了数据。而 Redriver的作用只是增强原有的信号,在物理层补充能量,并不能有效地处理杂合数据,因为在这一过程中,信号中的噪声也被增强了。下图就展示了原始通讯信号分别经过Redriver与Retimer芯片处理后的眼图效果(下图中的线越细代表信号质量越高)。
与高速PCB板材相比,Retimer的优点主要是经济划算。据我们产业调查,若采用升级PCB的方案,单个主板升级就有可能产生额外100美元的成本,而采用Retimer的方案,成本则有望大幅降低、
综上所述,我们认为随着数据传输速度的不断提高,PCIe Retimer将有更好的发展前景,逐步成为服务器、高速网络交换设备主机板上的主流配套方案。
3、PCIe Retimer芯片市场空间将如何变化?
我们认为,在PCIe 4．0时代,Retimer的市场规模主要受主要市场需求驱动影响,具体来说:服务器厂商推出支持PCIe 4．0的服务器主板上留有对应插槽,当用户需要时可在服务器上安装有搭载Retimer的扩展板卡,用来支持对应的设备,如NVMe硬盘、GPU或网卡等等,当使用PCIe4．0的设备增加时,将逐步增加对Retimer的需求。在PCIe 5．0时代,Retimer有望直接配置在主板上以保证信号的稳定传输,市场规模则由服务器厂商的供给决定,即任何一块支持PCIe 5．0的服务器主板都将搭载相应的Retimer。我们测算,2021年PCIe 4．0 Retimer的市场规模约为7000-8000万美元,在2023-2025年PCIe 5．0大规模应用之后,市场规模有望增至当前内存接口芯片的水平,达到6亿美金。
3．1 PCIe Retimer有多种应用方案
简单的说,Retimer有装载在扩展卡和主板上两种方案。在PCIe4．0时代,Retimer主要装配在板卡上,当有需求时才会进行使用,如图10、图11所示。而到了PCIe 5．0时代,Retimer将随着主板上的PCIe插槽进行装配,如图12-图13所示,市场规模将快速增加。
目前的Retimer芯片主要有x4、x8与x16三种。下图展示了澜起一款x16的Retimer芯片在Riser板卡上的参考设计。
Retimer市场目前正经历从0到1,此时主要以需求为导向。若服务器市场未逐步迈入PCIe5．0时代,届时Retimer芯片市场将迎来从1到N的爆发。Retimer芯片的价格一般与其支援的通道数量相关,我们假设相应的价格在1．5美元/链路左右,根据该假设,我们可以大致测算出Retimer芯片在服务器GPU、服务器硬盘等应用中的市场空间。
3．2 服务器GPU增量明显
GPU大规模存在于AI服务器,在与CPU进行数据交互的过程中,GPU往往会使用PCIe总线直接来与CPU相连,这个过程中需要有Retimer芯片用以保障数据传输质量。同时考虑AI服务器市场规模受人工智能领域发展的影响,我们预测得到Retimer芯片在服务器GPU中的市场空间在1500万美元左右。
3．2．1 AI服务器中加速卡与主板的连接至少需要一颗Retimer
从具体的解决方案来看,很多AI服务器会配置数颗Retimer芯片,如Astera Labs提供的加速卡的解决方案中就使用了4颗Retimer。
但很多方案中,也会在加速卡内部使用Switch进行数据信号的稳定,Switch芯片在集成了Retimer功能的基础上,还能够做到多路调节,适用于一分多的总线架构中,其市场空间也是十分广袤,但由于与Retimer芯片应用场景有所不同,我们的测算中不会考虑Switch的市场。但无论加速卡内部结构如何,GPU与CPU的连接至少需要1颗Retimer,我们假设每台需要使用一个Retimer芯片来保障信号传输质量,并在本报告中进行测算。
3．2．2 服务器GPU需求带动Retimer市场蓬勃发展
根据IDC《2019年中国AI基础架构市场调查报告》显示,2019年国内AI服务器出货量达到79318台,同比增长46．7%,市场规模占全球23．5%,预计2019-2023年整体市场CAGR达到27．8%。据IDC与浪潮联合发布的《2020-2021中国人工智能计算力发展评估报告》最新显示,2019年国内AI服务器市场规模26．65亿美元,同比增长58．8%,2019-2024年国内AI服务器市场CAGR达到20%,在2024年预计市场规模为66．22亿美元。
为了预测AI服务器GPU部分创造的Retimer市场规模,我们进行了如下假设:
虽过于保守,但为了简便计算,我们假设每台AI服务器使用一颗Retimer。
市场规模增速近似等于服务器出货量增速,国内AI服务器市场占全球比例近似等于国内AI服务器出货量占全球出货量比值。
PCIe 4．0 Retimer芯片价格自2022年开始每年降低10%左右。
考虑相应的的渗透率,我们预测到2023年,PCIe 4．0 Retimer芯片在服务器GPU中的应用市场规模将达到0．16亿美元。
3．3 服务器硬盘未来三年将为Retimer芯片带来约1．36亿美元空间
除了受益于人工智能领域AI服务器的总线升级与扩张需求, Retimer芯片在大数据、云计算领域的存储服务器市场也是韶华可期。云计算、云服务厂商、数据中心等对存储资料高速读取、交互的需求已日益紧迫,在服务器应用中,传统的PCIe 3．0 NVMe SSD或者SATA SSD等将逐渐被PCIe 4．0的NVMe SSD所取代。据MKW预测,企业NVMe SSD将在2025年达到约4522万的出货量。
一般服务器的生产厂商在系统架构设计时,都会根据其下游客户的使用需求来提供灵活的系统配置能力,这些需求可能包括数据传输带宽、容量和外接设备I/O可用性等。对于大部分大数据、云存储、云计算厂商而言,NVMe的系统容量和读写带宽是其在选购存储服务器时的主要考量因素。存储服务器系统拓扑结构通常都会包含PCIe扩展卡(AIC),帮助实现多盘位NVMe SSD配置。
到了PCIe 4．0时代,一个扩展卡附近都会配置一颗Retimer芯片,用来保证NVMe SSD在读取过程中的数据传输质量。一个NVMe SSD一般会消耗4个PCIe链路,所以出于经济角度考虑,常见的解决方案会让四个NVMe SSD共用一颗x16 Retimer芯片来保障信号的传输质量。
我们假设每四个NVMe SSD使用一个x16 Retimer芯片,据此可以测算出在2023年PCIe Gen 5．0规模应用之前,仅PCIe 4．0 NVMe SSD市场就将为Retimer芯片带来1．36亿美元的市场空间。
3．4 PCIe 5．0时代下Retimer市场在2025年将达到约5．3亿美元
在前面的测算中,我们仅考虑了PCIe 4．0时代下Retimer芯片在服务器GPU与硬盘应用中的市场空间。在PCIe 4．0的时代,Retimer芯片大部分配置在扩展卡上,云计算、人工智能、大数据等下游客户多是按需选配。而到了PCIe 5．0时代,由于信号传输衰减距离进一步缩减(从Gen 4．0的13英寸缩减到9英寸),主板上部分较远的PCIe插槽距离CPU的距离超过了9英寸,将需要Retimer芯片来保障这些PCIe插槽与CPU间的信息交互质量。因此PCIe 5．0时代的Retimer芯片将被装配在服务器主板上,这是PCIe 4．0时代几乎不可见的装配方案。
根据Digitimes Research预测,2025年全球服务器出货量将达到2210万台。
我们假设未来PCIe 5．0时代中,对于云计算、人工智能、大数据等厂商所需的AI、存储服务器,一个主板需要3颗x16 Retimer芯片,价格为2美元/链路左右。考虑PCIe 5．0在全球服务器中的渗透率变化,我们预测在2025年,PCIe 5．0 Retimer市场空间将达到5．3亿美元,2023-2025年CAGR约为139．8%,这波爆发式增长很好的诠释了未来PCIe 4．0迈入5．0时代时,Retimer芯片从1-N的放量。
3．5 Retimer市场规模有望达到6亿美元
在前面部分,我们已经预测得到了PCIe 4．0时代下Retimer在服务器GPU与NVMe SSD应用中的市场规模,接下来为了更为完整的预测未来5年的整个Retimer市场规模,我们在预测模型中再做出以下几个假设:
全球AI服务器出货量在2023-2025年平均年增长20%。
服务器PCIe 4．0网卡对x16 Retimer的平均需求为1个/台。
PCIe 5．0时代下,在主板上使用了Retimer的服务器不会再需要额外Retimer来连接GPU、NVMe SSD、网卡等外接设备。
估算相关的渗透率,我们可以得到全球Retimer芯片市场2025年市场规模将达到6．22亿美元,2020-2025年CAGR约为98．9%。
4、PCIe Retimer市场将面临怎样的竞争格局?
目前的PCIe Retimer蓝海市场呈现三足鼎立之势,谱瑞-KY、Astera labs、澜起科技是三家主要厂商,此外TI、IDT曾宣布开展Retimer的研究,但尚未发布相关产品,潜在在竞争者还包括Microchip等。
4．1 谱瑞:Retimer已经攻入多家美系客户供应链
谱瑞-KY成立于2005年,设计中心位于上海和美国华盛顿州,在中国南京、韩国首尔均有子公司,同时还在香港、台湾和爱尔兰科克市设有分支机构。该公司的产品包括显示器和触摸集成系统产品、显示接口/嵌入式显示接口(eDP)时序控制器等等。谱瑞-KY早在PCIe 3．0时代就已经成为信号衰减解决方案提供商,当时还以Redriver芯片为主,这为谱瑞在PCIe 4．0时代下的Retimer研发积累了一定的基础。公司在2020年8月13日继PS8925 4链路Retimer芯片后,宣布实现了PS 8926、PS8926A 两款16链路Retimer芯片的量产。
目前,公司生产的Retimer已经通过英特尔、AMD等服务器平台认证,打入了多家客户供应链,具有较强的竞争力。
4．2 Astera Labs: PCIe Retimer行业的领先者
Astera Labs是一家总部位于加州硅谷中心的IC设计公司,致力于为数据中心系统开发专用的连接解决方案。该公司的产品组合包括系统感知半导体集成电路、电路板及服务,以实现可靠的PCIe连接。公司开发了专门构建的连接解决方案,以消除人工智能和机器学习等计算密集型工作负载中的性能瓶颈。Astera Labs的Retimer采用新思科技的IP,由于新思科技的IP开发之初便考虑到了Gen 5．0的场景,因此Astera Labs也是第一个宣布开发出PCIe 5．0 Retimer的公司。
4．3 澜起科技:后发而不落后于人,未来发展潜力十足
相对于前两家的竞争对手,澜起科技起步较晚。公司在2018年开始进行Retimer的研发,开始时间较晚,但公司凭借强大的研发实力,后发而不落后于人,相比IDT、TI等竞争对手实现了后发先至的超越,于2020年9月16日宣布实现PCIe 4．0 Retimer系列芯片的量产,进度仅比对手落后一个季度,产品质量更不输竞争对手。
我们认为公司作为唯一一家Retimer的大陆供应商,有望凭借国产替代的历史机遇,以及强大的研发实力,复制当年在内存接口领域成功的历史,未来几年市占率有望不断提升,并在5．0的时代进一步提高竞争力。
5、投资建议与盈利预测
我们认为,我们正处于PCIe 4．0 Retimer大规模应用的前夕,2021年将成为行业发展的元年,2021-2023年市场规模将随着AI服务器、NVMe硬盘等行业的需求释放而稳步提升,在Gen 5．0时代到来之后将迎来进一步的爆发。虽然现在公司相关产品销售额占比较少,未来伴随着市场的扩大,将成为公司营收的重要组成部分。
根据上述测算,预计公司2020-2022营收18．24、23．61、36．06亿元,归母净利润11．05、14．16、19．06亿元,当前市值对应PE分别为68、53、39倍,与国内其他领域领先的IC设计公司相比,估值处于相对较低的位置,维持“买入”评级。
6、风险提示
PCIe4．0/5．0渗透率提升不及预期;
5．0产品研发进展不及预期风险;
下游需求对高速SSD、GPU等设备的需求提升不及预期风险。
投资评级说明:
分析师声明:
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