不妨多一些耐心。
作者：蒙多
编辑：吴双
风品：令煜
来源：首财——首条财经研究院
A股再现实名举报风暴。
11月12日，合盛硅业前总经理方红承家属孙丽辰实名举报罗立国。后者系合盛硅业现任董事长、实控人，前者称其构陷方红承受贿。
11月13日早，合盛硅业就相关举报发布澄清公告。14日晚再发严正声明，称孙丽辰通过公开网络发布的信息不实，给公司及当事人声誉造成伤害，将依法追究其责任。
15日，孙丽辰回应：希望罗立国尽快释明究竟有何“不实信息”和哪些信息“诋毁董事长”，还希望罗立国作为本案关键证人，不要回避问题。到底是真的构成犯罪还是被人为构陷、以及谁在“发布不实信息”，一切将在法庭上真相大白。
互怼互责中，究竟孙丽辰混淆视听，还是罗立国构陷忠良？一时间，吃瓜群众看得迷茫。
1
“好基友”反目互撕
股权代持、人为构陷是与非
根据孙丽辰的说法，丈夫方红承在合盛硅业卖力工作了十年，离职后却被罗立国“一手操纵构陷入狱”。纠纷源头，即是合盛硅业的股权之争。从2018年底从合盛硅业离职算起，因非国家工作人员受贿罪、职务侵占罪的指控，方红承已“被带走整整17个月”，一同被带走的还有兄弟方红兴。
2005年8月，罗立国成立合盛硅业，十二年后企业顺利上市敲钟。2023年10月，罗立国家族以600亿元身家位列胡润百富榜第66名，罗立国被誉为“中国硅王”。
据媒体报道，2009年，方红承受罗立国邀请加盟了合盛硅业。2011年被推任为总经理，并担任上市工作小组组长帮助公司成功上市。2018年12月公司上市刚满一年，因管理理念分歧等多方原因，其选择与罗立国分道扬镳，之后选择在有机硅行业自己创业。
根据方红承说法，在合盛硅业工作期间，以两种方式获得了少量合盛硅业股权，但离职后罗立国一直想让他放弃股权，双方因此产生了纠纷。
即合盛硅业冲击IPO期间，罗立国承诺将少量股权给方红承，并由罗立国代持。考虑到上市前股权转让带来的合规性问题，2017年1月，方红承出资受让罗立国的这部分股权，并签订了股权转让和代持协议。
对此，合盛硅业认为，按照规定，方红承必须服务满五年、不损害公司利益、不与公司同业竞争等条件后，才能给予一定数量股份增值的现金奖励，否则不享有任何权益。双方在形式上签署过股权转让协议，但方红承实际没有支付过对价，相关股权也未过户。
最终，经杭州仲裁委和杭州中院、慈溪和宁波两级法院、平湖法院多次审判、裁决，方红承均获胜诉，罗立国败诉，被要求支付相应的股权。
不过，罗立国并不认可上述裁决。澄清公告称，其已向法院提出不予执行申请，法院亦接受要求仍在审查。
其次看“冤案”争议。孙丽辰举报中表示，系罗立国股权官司败诉后，以变更公司住所、搬离嘉兴要挟政府所致。
对此质疑，合盛硅业澄清公告中仅回应了变更注册地的原因，称变更注册地至浙江省慈溪市，系在当期购买了“恒元广场-A 座”大楼作为管理总部，后因维持相关资质，故取消了变更。
客观来说，孙丽辰以公司终止变更注册地与“情况说明”，便指控罗立国要挟，证据并不充分。相比之下，合盛硅业给出的变更注册地的原因有公告可查。不过，舆论聚光灯下，想有效撇清质疑还需拿出更多证据。
最后看方红承是否受贿。孙丽辰称，双方股权纠纷案审理期间，罗立国曾先后两次以背信损害公司利益、职务侵占等罪名提出刑事控告。
但方红承既未职务侵占，又未受贿一分钱，刑事追究难以进行。为此，孙丽辰还晒出公安机关出具的撤销案件决定书。
2022年6月13日，方红承被传唤并拘留，6月14日被“监视居住”。
同年9月，方红承、方红兴被以涉嫌非国家工作人员受贿罪批准逮捕。
既然前期调查无罪，为何还会被带走调查？从时间线看，两者被带走发生在仲裁后。其间，罗立国是否又报案？是否掌握了关键证据？还需合盛硅业对此说明。
结合最新回应，孙丽辰家属并没否认方红兴从合盛购买“水解油”，不认可的是“压价”指控。据蓝鲸报道，在其看来，合盛硅业生产的“水解油”不是标准品，没有对应市场报价，前述评估并不客观。
而据罗立国提供的浙江武林资产评估有限公司出具的浙武评咨字（2019）第1005号评估咨询报告，2016-2018年，“水解油”价格在8038.80元-15950元/吨。
有业内人士介绍称，前几年有机硅行情最好的时候，“水解油”的制成品“含氢双封头”价格曾超十万元每吨。
显而易见，要想证明方红承兄弟有无违法，“水解油”公开定价很关键。
11月13日，平湖市法院原应公开审理相关案件。据知情人士透露，当天原定一小时的庭前会议，一直开到了下午。据蓝鲸报道，方红承家属已对平湖法院的管辖权提出异议。换言之，这场诉讼短期仍无法完结，双方互撕延续下，有无更多“大料”曝出也是舆论热点。
孰是孰非，不做评价，一切等待权威审判。
能代持股权，说明罗立国、方红承有过相互信任的蜜雪期。曾经的“好基友”反目互伤，终归让人唏嘘。
值得一提的是，从股权结构看，合盛硅业虽跻身上市公司，被誉硅王，仍有较典型的家族企业特征。控股股东宁波合盛集团第一大股东为罗立国的儿子罗烨栋，持股57.35%，第二股东为罗立国的女儿罗燚，持股24.93%，第三大股东为罗立国，持股17.72%。
抛开纷纷扰扰，仅从上述股权代持纠纷看，企业风控内控力有无提升空间呢？
2
增收不增利
存货、担保双高
不算多苛求。细观“硅茅”合盛硅业，除了诉讼纠纷烦恼，企业业绩更令投资者头疼。
公开信息显示，合盛硅业成立于2005年，主要从事工业硅及有机硅等硅基新材料产品的研发、生产及销售，是我国硅基新材料业中业务链最完整、生产规模最大的企业之一，也是业内为数不多的能同时生产工业硅和有机硅的企业。
然就是这样一家龙头企业，今年前三季出现增收不增利：营收198.86亿元，同比增长8.81%；归母净利21.85亿元，同比下降52.03%。第三季营收79.49亿元，同比增长50.67%；归母净利4.02亿元，同比再降60.17%。
对此，合盛硅业称主要系产品销售价格下跌。据wind数据，2023Q3，工业硅553均价为13527元/吨，环比下降4.83%；有机硅均价13645元/吨，环比下降7.80%；有机硅价差为4207元/吨，环比下降17.75%。
价格下跌直接反映到毛利率上，今年前三季销售毛利率21.84%，同比减少45.66%；销售净利率10.87%，同比减少56.33%。
不过若将视线拉长，合盛硅业业绩起伏同样明显。2020年至2022年营收89.68亿元、213.85亿元、236.57亿元，对应增速0.34%、138.46%、10.62%。净利14.04亿元、82.22亿元、51.48亿元，对应增速27.7%、485.5%、-37.39%。
2021年业绩爆发，在于踏对了市场节奏。彼时，强景气周期叠加机遇产能释放，合盛硅业产销两旺。2022年，随着竞争对手产能释放，以及终端地产业低迷，业绩增速放缓、净利下滑。
今年前三季，合盛硅业继续饱受降价薄利困扰。即便产品降价，账面存货依然远超同行：截至9月底存货金额达69.18亿元，可比同行新安股份为20.23亿元，东岳硅材仅有3.10亿元。
流动性亦承受压力。截至9月底公司账面货币资金16.34亿元，同期短期借款却达50.20亿元。账面流动性并不能覆盖短期债务敞口。
资产负债率57.72%，在重资产同行中并不算高。但《关于2023年度第三季度担保情况的公告》显示，截至9月30日公司及其控股子公司对外担保余额286.2亿元，占公司最近一期经审计归属于母公司股东净资产比达120.09%。
需要警惕的是，个别被担保单位的债务状况并不乐观。如控股子公司新疆东部合盛硅业有限公司、新疆合盛硅业新材料有限公司资产负债率均超70%。
行业分析师于盛梅表示，表外负债就像藏在水底的冰山，尤其是重资产、强周期行业，从业者需要维系好现金流，这是企业行稳致远的关键。
3
画饼质疑、一场杠杆游戏？
该怎样穿越周期
负债之所以高，很大程度与全产业定位有关。
自成立以来，合盛硅业长期致力于工业硅和有机硅的规划，以及煤电硅一体化循环发展，曾先后布局浙江嘉兴、黑龙江黑河、四川泸州、新疆石河子等生产基地。
重资产路径注定需要烧钱。2020年至2022年，公司账面在建工程合计为39.58亿元、51.25亿元、167.91亿元，对应增速164.59%、29.47%、227.65%。
同期，投资活动现金流出为20.33亿元、38.51亿元、131.55亿元，同比增速34.30%、89.43%、241.58%。投资活动产生的现金流量净额为-13.51亿元、-30.74亿元、-121.47亿元，对应增速-11.60%、-127.51%、-295.10%。
截至2023年6月末，公司工业硅产能达122万吨/年，有机硅单体产能达173万吨/年。截至9月底，在建工程金额328.42亿元，投资活动现金流出金额203.03亿元，投资活动产生的现金流量净额-173.35亿元，规模押宝肉眼可见。
聚焦项目，触角除延向上游工业硅和有机硅产能外，还伸向了工业硅传统下游领域发展高强度硅铝合金，光伏硅胶、碳纤维保温材料。
2023年4月20日，合盛硅业宣布光伏扩产计划，拟建设“新疆中部合盛硅业有限公司硅基新材料产业一体化项目（年产20GW光伏组件项目）”“新疆中部合盛硅业有限公司年产150万吨新能源装备用超薄高透光伏玻璃制作项目”“新疆东部合盛硅业有限公司年产20万吨高纯晶硅项目”。
按照披露的投资金额，三大项目投资合计425.86亿元。而看看上述账面资金显然无法承担。因此，有声音质疑合盛硅业是在“画饼”、进行杠杆游戏。
同时，布局光伏产业链的科学性、有无潜在隐忧也是审视点。目前，隆基、TCL中环、晶澳等行业龙头纷纷进行垂直一体化布局。面对一体化布局的激烈竞争，合盛硅业又该如何突围、一旦杠杆过高去化不利、衍生风险又知多少？
行业分析师孙业文表示，合盛硅业从事工业硅与有机硅生产，虽在综合成本方面具有竞争优势，但光伏业周期性明显，随着产业政策以及市场环境变化，合盛硅业要想脱颖而出，困难风险都较突出。野心需要实力相称，站在市场角度，规模只是一方面，合盛硅业的当务之急还是夯实核心内力、穿越低谷周期。
4
净利润大减93.86%
销售费增研发费降
同样不乏烦恼的，还有新安股份。今年前三季营收122.91亿元，同比下降32.2%，归母净利润1.76亿元，同比下降93.86%。营利双降、净利大滑，业绩压力比合盛硅业还大了几分。
经营活动现金流净额为-5106.74万元，同比减少25.59亿元；自由现金流为-5.50亿元，上年同期为20.51亿元。
第三季度，新安股份营收38.15亿元，同比下降20.29%；归母净利6243.7万元，同比下降88.3%。
颓态与主业密切相关。据悉，新安股份业务包括硅料、农药两方面。2022H1，农化自产产品营收47.01亿元，占比35.23%、硅基材料基础产品27.39亿元，占比20.53%；2023H1前者营收28.06亿元、占比33.11%。后者营收10.87亿元，占比12.82%。
不难发现，两者营收均出现大幅下滑，尤其后者降幅超过五成，遭遇了什么？
直接原因是产品跌价。从公司披露的二季度经营数据看，农药原药、农药制剂、环体硅氧烷、硅氧烷中间体、有机硅硅橡胶等主要产品价格同比均有较大程度下跌，农药原药价格跌幅达到52.16%。
据封面新闻，硅料价格今年整体亦呈现下跌趋势。仅上半年，硅料价格便跌去了六成，低点约6.5万元/吨。第三季，硅料价虽一度止跌回升，但近期又再度开启新一轮降价。
主营产品跌价，直接体现在毛利率上。截至2023年9月底，新安股份销售毛利率11.91%，同比下滑53.32%，销售净利率1.83%，同比下滑88.72%。
抛开外部环境，聚焦硅料业务，从营收规模看，国内硅料生产商中新安股份仅次于合盛硅业。然前三季净利排名却只能在同行中排第五。造成上述差距的直接原因便是毛利率、净利率差距。是否有些大而不强，该如何提高发展质量？。
期间费用首当其冲。今年前三季达12.04亿元，较上年同期增加949.64万元；期间费用率9.79%，较上年同期上升3.20个百分点。
其中，销售费2.40亿元，同比增长20.39%；管理费5.62亿元，同比增长13.81%；财务费-3969.58万元，同比增长27.65%。但研发费4.42亿元，同比下降了20.59%。
孰轻孰重、短利长益取舍间，折射的成长压力几何？
5
高管减持、股价跌近每股净资产 徐冠巨的答卷
一边挣得少了，一边花得多了，如此成绩单自然在资本市场不讨喜。截至11月16日收盘价9.66元/股，较年初的14.51元跌超30%。值得注意的是，股价已与公司净资产价格接近。截至9月底每股净资产9.52元，同比减5.07%。
信心比黄金更重要。
截至2023年9月底，新安股份股东总人数11.49万户，较上期减少5.72%，人均持股9.07万元，同比下滑23.78%。
用脚投票背后，除了业绩不振，多名高管报告期内减持也挫伤了市场信心。8月7日晚，新安股份公告称，公司股东任不凡、姜永平、潘秋友、魏涛、周曙光减持计划实施完毕，共减持股份约91万股。
披露信息显示，上述减持股东均在公司担任董事、监事、高管。诚然，减持总量不多，但释放的信号猜想往往更值警惕，相比于普通投资者，高管显然更了解公司运营情况，减持是否缺乏发展信心？
穿越股权结构可知，新安股份实控人为徐冠巨，作为传化集团当家人，同时拥有新安股份11.31%股权。
公开资料显示，传化集团是一家多元化、多品牌、全球化的产业集团，横跨一、二、三产业，布局传化化学、新安化工、传化物流、传化科技城、传化农业等业务。
提起徐冠巨，创业之路充满传奇。1986年，徐传化、徐冠巨父子俩靠着2000元借款，一口大缸、一辆自行车开始创业，经营液体皂生意。
白天骑自行车各村叫卖、晚上挑灯夜战。凭借着勤奋刻苦，第二年液体皂销售额便达到33万元。之后又通过对市场的敏锐洞察，徐冠巨研制出“901特效去油灵”，依靠过硬产品及品牌影响力，生意一路做大。
2000年，依靠清洁产品发家的传化集团，宣布进军科技农业，同时还确立了“公路港”的物流发展模式。2015年，徐冠巨带领集团投身变革与数字化转型，开启内涵式发展。
目前，新安股份、传化智联已成传化集团“两条腿”。2015年到2022年，传化经营业绩不断创新高，营入从285亿增至1450亿元；利润总额从14亿增到76亿元，税金从14亿增长到80亿元。
2023年3月，胡润研究院发布《2023胡润全球富豪榜》：徐冠巨以100亿财富位列第2191位。
从农家子第到商业巨子，徐冠巨的商业才能、果敢拼劲、市场敏感度、预见性毋庸置疑，新安股份是有攻坚克难基因的。见惯了商海沉浮，那么面对当下困顿，如何提振内外信心、能否重温成功基因，等待徐冠巨答卷。
6
烈火炼真金 再多一些耐心
高手过招，拼的是内功、持久性。
想突破业绩瓶颈、消除各自烦恼，合盛硅业、新安股份同样需在此发力。
先看合盛硅业，“增强上游、延伸下游、完善产业配套和能源补链”的战略方针下，着力推进重点投资项目建设进度。横向推动有机硅副产品的深度综合利用，纵向延伸下游多晶硅光伏全产业链。过程虽不乏艰难险阻、陷阱隐患，然一旦成熟运营，一体化规模效应、协同效应也是巨大且稀缺的竞争壁垒。
今年上半年，合盛硅业进一步拓展硅基新材料布局。目前公司碳化硅生产线已具备量产能力，产品良率处于国内企业领先水平，关键技术指标方面已追赶上国际龙头企业水平。
其中，6英寸衬底和外延片得到国内多家下游器件客户验证，并顺利开发了日韩、欧美客户；8英寸衬底研发顺利，并实现了样品产出。
新安股份，同样在着手巩固产业优势。硅基材料业务方面，发挥全产业链优势，实现产业板块价值最大化，通过控股子公司出资9888.44万元收购湖北皇恩烨51%股权。
上述交易完成后，新安股份将与主营锂离子电池负极材料的浙江启源在市场拓展、销售渠道、客户资源等方面形成互补协同，助力负极材料进入头部客户供应体系。
2023年6月28日，新安股份定增计划获批。拟募资不超18亿元，用于浙江开化合成材料有限公司搬迁入园提升项目、35600吨/年高纯聚硅氧烷项目及补流。
相关项目建成后，公司有机硅产品将面向绿色轮胎、绿色水性涂料、化妆品、半导体、军工等应用领域进一步开拓。新安股份相关人士称，（草甘膦）市场5月底到6月份已开始企稳，这对业绩回暖是重大利好。
显然，除了困点烦恼，也有看点喜色。《左传》曾言：冬日可爱，夏日可畏。冰激凌效应也告诉我们：从没有什么一帆风顺，曲线向前才是企业常态。越是寒冬低谷，越折射头部企业的抗压能力，成长活力、战略定力。
于合盛硅业罗立国、新安股份徐冠巨而言，危机挑战带来压力亦带来机遇，是被难题压倒、颓态延续，还是蓄力反弹、价值再跃升，市场不妨再多一些耐心。
本文为首财原创
