方兴未艾，十字路口
作者：王瑞
编辑：郝科科
风品：南辞
来源：铑财——铑财研究院
定位决定地位，眼界决定境界，格局决定结局。
7月22日，10年磨剑的飞沃科技迎来大日子：科创板IPO首发过会。
4轮问询，更新9版招股书，实现夙愿实属不易。然过会，也只是马拉松的开始。面对净利“腰斩”、存货负债高企、内控合规性瑕疵，飞沃科技能博个好彩头么？
01
负债率、应收账款、存货高企
自身短板知多少？
公开资料显示，飞沃科技成立于2012年7月，作为国家高新技术企业，主要产品风电类高强度紧固件，用于连接风电叶片与主机、各节塔筒、整机与地面基础等关键基础部件。
2019年至2021年，飞沃科技营收分别为5．26亿元、11．96亿元、11．30亿元，同比变动比率92．69％、127．22％、－5．52％；对应归母净利6628万元、1．60亿元、7820万元，同比变动比率102．14％、141．77％、－51．20％。
对于营利双降、净利腰斩，招股书解释为，风电业经过2020年抢装潮带来的装机高峰，需求有所回落，导致公司2021年主营业务收入同比下降7．56％，主要产品单价出现不同程度下降，叠加原材价上涨，导致净利同比大幅下降。
简言之，行业风口消逝，营商环境变差。
所言不虚。聚焦主要三大产品，均在2021年出现价格下滑，其中以锚栓组件价下滑最严重，同比下降幅度25．65％。预埋螺套和整机螺栓则分别下降7．95％、2．02％。
主营业务毛利率下降10．20个百分点。进入2022年颓势仍在持续：一季度较2021年同期下降6．40％。
考量在于，外因能全背锅么？
报告期内，经营活动产生的现金流量净额分别为 272．27万元、－746．59万元和－1．22亿元。可见，2020年就已转负。
截止2021年末，公司持有的不受限货币资金与可随时贴现的银行承兑汇票、供应链金融余额合计1．81亿元，将于2022年到期的有息负债本息金额却高达3．33 亿元。资金压力可见一斑。
拉长时间线，2019年－2021年，飞沃科技资产负债率分别为49．55％、53．15％、60．65％，同业可比上市公司均值分别为42．07％、16．39％、17．38％。飞沃高出平均水平一大截儿。
飞沃科技坦言，主要由于公司收入规模增长迅速，资金需求较大，因此，短期借款、其他应付款、拆借款和应付账款规模均较大，导致公司流动负债较大。
以应收账款为例。2019年－2021年净额分别为2．02亿元、3．77亿元和4．70亿元。
原因是，2021年受风电行业短期需求下降影响，中车株洲、明阳智能、LM等客户信用期较2020年有所延长。
然而，存货金额也呈逐年上升。2019年－2021年，存货账面价值分别为13，331．91 万元、20，931．84 万元和29，723．75 万元，占营收比25．34％、17．51％、26．32％，占流动资产比分别为23．91％、22．85％、25．06％。
存货、应收账款同步上升，且增速超过营收，这不是好信号。除了现金流压力，相应的坏账减值风险不可不察，折射出企业自身市场话语权、核心竞争力、抗风险力亟待提升。
截至2021年底，飞沃科技共有三家子公司。其中，上海泛沃2021年亏损46．17万元，罗博普仑亏损25．91万元。
02
再造一个飞沃？
凭啥这么自信？
如此基本面，上市之路自然不平坦。
自2020年9月递交招股书，近两年时间经历4轮问询、招股书先后更新了9版，可谓一波数折。
聚焦募资，拟募5．57亿元，分别投向风电高强度紧固件生产线建设、非风电高强度紧固件生产线建设、购买厂房、补充流动资金。
其中，风电高强度紧固件生产线是大头，项目总投资3．2亿元。建成后主要用于生产整机螺栓和锚栓组件，计划年生产叶片双头螺栓400万件、主机及塔筒螺栓500万件、锚栓组件1500套，达产期内年均新增销售收入6．4亿元，新增净利8147万元，所得税后内部收益率20．04％，所得税后投资回报期（含建设期）6．59年。
目标足够诱人、也足够自信。要知道，飞沃2021全年营收11．3亿情况下，净利才7862．98万元。上述项目无疑再造一个飞沃，效率效益上，更无疑升级了一个新飞沃。
问题是，能否真正卖出去？
2021年，其整机螺栓产能为580万件，产能利用率仅84．48％。未饱和情况下，继续扩产，有多少消化底气？一旦去化不利，本已承压的现金流、存货等又何去从？衍生风险几何？再造还是埋雷？
相似考量，1．17亿元用于非风电高强度紧固件生产线建设项目，计划生产规格 M24－M36、等级 10．9／8．8 的高强度螺栓 4，200 吨，规格≤M28、等级 12．9／10．9 的高强度螺栓 22，114 吨。
而2019－2021年，飞沃科技风电类产品收入占比较高，风电业收入占主营业务收入比为98．60％、99．53％和99．45％。
也就是说，非风电高强度紧固件生产线建设项目是飞沃科技一个新项目，并没多少先发优势，摸索一条未知赛道风险几何？
上会稿表示，该项目达产期内年均新增销售收入3．6亿元，新增净利4385万元，所得税后内部收益率为25．01％，税后投资回报期（含建设期）为6．03年。
依然足够乐观，依然够高回报，然依然是那个疑问：实现难度几何？有无画饼风险？
值得注意的是，2021年末，飞沃科技研发人员为157人，占比9．68％，本科以上学历为87人占比仅5．36％。
2019年至2021年，飞沃科技研发费为2067．49万元、3819．57万元、3432．86万元、研发投入占营收比3．93％、3．19％、3．04％，呈下降趋势。
同时，飞沃科技采购存在一定的外协加工服务，2019年至2021年外协加工金额为1896．92万元、5919．01万元、1908．85万元。
募资发力方向，是否准确？
关联交易疑云 信披瑕疵与违规 内控力如何？
有发展信心、冲劲是好的，可要真正质效一体，产能只是表面，产业把控力、专业化、精细化、创新化深耕才是根基。
审视基本内控力，也有提升空间。
据《上市公司关联交易实施指引》规定，根据实质重于形式原则，可能导致上市公司利益对其倾斜的自然人、法人或其他组织，包括持有上市公司控股子公司10％以上股份的自然人、法人等，应被认定为上市公司的关联方。
而梳理招股书，飞沃科技被质疑对关联方选择性披露。
如罗博普仑，飞沃科技持有60％股份，ROBOPLAN，LDA持有40％股份。报告期内，罗博普仑主要开展研发、制造及销售风电叶片专用打磨智能机器人设备业务。为此，招股书将ROBOPLAN，LDA认定为关联方。
但飞沃优联，飞沃科技持有其51％股份，李群持有25％股份，龚赛武持有24％股份。报告期内，飞沃优联主要开展风电设备专用法兰的生产、销售业务，招股书却未将李群、龚赛武认定为关联方。
此外，与大供应商的关联交易也让外界疑虑。
如杭州钢烁物资有限公司（以下简称杭州钢烁），是2020年第二大供应商。
公开信息显示，杭州钢烁实控人何金山的父亲何玉富2016年就入股常德沅沃（常德沅沃是飞沃科技的持股平台），间接持有飞沃科技5万股，并于2020年7月将全部股份转给儿子何金山。
2019年和2020年，杭州钢烁与飞沃科技交易金额为4，021．96万元、8，039．50万元，是公司前三大供应商。
招股书显示，杭州钢烁供货高于芜湖新兴铸管对公司供货价，2018年高出6．81％，2019年高出6．28％，2020年高出0．77％。
为啥高出？是否公允？有无利益输送或交换嫌疑？
飞沃科技称，高价买进原因是杭州钢烁可提供两月账期。但代价是需额外支付3．5％费率，折合年化达42％，远高市场资金运营成本。
是否合理公允？留给时间作答。相比之下，几处拷问严谨性的信披瑕疵，是板上钉钉的。
报告期内，飞沃科技董事、监事、高级管理人员各期薪酬总额分别为563．86万元、771．59万元、406．16万元，波动较大。
甚至2021年度，薪酬总额还包含一名核心技术人员丁志敏的23．09万元薪酬，从而实际383．07万元的董高监薪酬总额与406．16万元相矛盾。
同时，明阳智慧能源集团股份公司（以下简称“明阳智能”）在2021年跻身飞沃科技第三大客户，对应销售金额10，103．41万元。招股书“公司前五大客户具体情况”显示，飞沃科技与之合作时间从2017年开始。而招股书“公司的市场地位”处，两者合作开始时间是2018年。
实际上，报告期内，飞沃科技及实控人张友君没少在信披违规上“翻车”。
2019年12月16日，股转公司出具《关于对张友君实施口头警示的送达通知》。原因是张友君持股比例变动达到一定比例时，未暂停股票交易，构成权益变动违规。
2020年5月27日，股转系统出具《关于对湖南飞沃新能源科技股份有限公司及相关责任主体采取口头警示的送达通知》：飞沃科技未及时披露张友君和上海弗沃的股权质押情况，构成信息披露违规。
2020年6月4日、2020年9月3日，再收监管工作提示：因飞沃科技对外担保发生时未履行审议程序并及时披露，构成公司治理和信息披露违规。
03
股东、高管疑点
合规性咋样？
招股书显示，公司在新三板挂牌期间共进行过12次股权转让。如2019年11月，金雷股份受让股权成为其股东。要知道，金雷股份可是飞沃科技同业可比公司。
对此，管理层要求说明：发行人与金雷股份之间不存在利益捆绑、市场分割、技术共享等。
飞沃科技回复解释称，“金雷股份与发行人虽同属于风电行业，其主要生产风电行业的大型铸件、锻件等，产品体积、加工环节和生产工艺均与发行人存在差异，并且金雷股份与发行人均独立开展业务，并未在技术、业务、市场方面开展任何协同。”
相比之下，自然人股东沙慧或更值审视。招股书显示，沙慧为国药控股国大药房有限公司物流部高级主管，但其却以自有资金1200万元购买飞沃科技股份。
深交所就此问询，沙慧收购股份所支付的交易价款是否与其经济情况、财务实力相匹配，是否存在股份代持、利益输送的情形等。
飞沃科技回复称，沙慧于2001年11月开立股票交易证券账户，从事证券交易活动多年，投资经验丰富，积累了丰厚的家庭资产，其入股时个人证券账号 2019年11月15日的日均金融资产约为600万元。
值得强调的是，沙慧还持有包括湖南星邦智能装备股份有限公司、上海网宿晨徽股权投资基金合伙企业股份，其丈夫周懿文则持有上市公司金博股份3．18％股份。截至2020年12月31日，两人持有股权的对应市值为4亿元。
除了揭开“投资女神”面纱，高管履历槽点也遭“曝光”。
据招股书，刘杰2001年4月至2004年5月期间，曾担任上海微硕精密机械有限公司（以下简称“微硕精密”）生产部经理。而微硕精密工商信息显示，微硕精密成立于2005年8月26日。
本次发行前，刘杰直接或间接共持飞沃科技11．25％股份，实控人张友君与刘杰为表兄弟关系。
类似矛盾情形不止刘杰一人。陈志波现担任公司自动化设备管理部经理，从2019年6月开始兼任公司监事一职。
据招股书，1995年5月至2003年10月期间，陈志波曾担任东莞金益成轴承有限公司（以下简称“金益成”）生产组长。而据金益成工商信息显示，金益成2002年6月25日才成立。不禁疑问，有无弄虚作假？
报告期各期末，飞沃科技（含子公司）员工总人数为1198人、1936人、1622人。
除员工量减少，2021年实际缴纳养老保险人数为1285，缴纳占比79．37％，缴纳住房公积金893人，缴纳占比55．16％。是否已经涉嫌违法？
04
能否不负时代、不负投资者？
发问犀利，却有良苦用心。
作为清洁能力，风电行业已站在时代风口，迫切需要几个龙头企业能强链优链、指引方向。尤其在平价上网、补贴退潮、抢装风后，更考验领军者的价值成色、突破底色。
飞沃科技亦坦言，“2021 年以来，随着风电行业补贴取消，风电行业正式进入平价上网的新时期，由于2020年风电行业‘抢装潮’透支部分2021年的市场需求，公司风电业下游客户需求短期内受到一定影响。”
但其盈利预测《审核报告》也显示，预计2022年营收13．21亿元，同比增长16．93％；预计净利8210．40万元，同比增长4．42％。
不是刻意乐观：截至2022年6月28日，公司已中标／确认合同金额已达11．36 亿元，已达2022年度预测主营业务收入的 94．33％。
从行业看，抢装潮已退，长期向上的大红利、大风口依然未变。GWEC预计，2021年至2026年期间全球风电装机容量将保持逐年增长，年均复合增长率6．6％。
无需赘言，一切方兴未艾，诸多挑战更有诸多期许。恰逢过会的飞沃科技，面对资本这把双刃剑，亦站在十字路口。
能否高效扬长补短、扛起龙头大旗？不负时代、不负投资者？
飞沃科技、张友君、刘杰，时不我待。
本文为铑财原创
