三季报点评
1
石墨化产能释放，毛利率水平环比改善
2019Q3公司总体销售毛利率28.4%，环比上升1.5pct，主要受益于负极材料石墨化自供的实现。公司在内蒙古卓资布局产能年产达5万吨的石墨化基地，已于2019年6月陆续投产。石墨化环节占人造石墨加工成本近50%，经测算，我们认为通过石墨化完全自供，公司负极材料制造成本可节省3000~5000元/吨，从而负极材料业务的毛利率可提升4.5~7.5pct。2019Q3由于新能源汽车产销量低迷，市场需求减弱，人造石墨价格小幅下跌1%，但成本降幅高于价格降幅，实现毛利率的环比提升。由于石墨化产能的投放，公司盈利能力提升增厚利润，2019Q3归母净利润1.95亿，同比增长13.1%，环比增长44.4%，略超预期。
2
人造石墨龙头地位稳固，产能稳步扩张
公司是人造石墨负极材料龙头企业，2018年公司负极材料产能3万吨，出货量3.3万吨，2019H1出货2.1万吨，同比增长70.1%，人造石墨出货量位列行业第一，并达到满产满销状态。预计公司2019年产能和出货量将达到5万吨，并于未来三年建成10万吨人造石墨负极材料及配套石墨化加工产能。公司凭借技术优势，所生产的高端产品高于市场平均价格。
3
涂覆隔膜产线建设加速，优质客户保障产能消化
随着动力电池厂商的产能布局逐步释放，对涂覆隔膜的需求大幅增加。湿法隔膜已逐渐成为锂电池隔膜市场的主流技术路线，市场对涂覆隔膜的需求大幅增加。公司作为国内最大的独立涂覆加工商，尽管涂层隔膜生产基地建设子项目已建成投产，但隔膜涂覆加工产能仍显不足。
公司涂覆隔膜加工业务起步较早，且注重前期技术研发投入，凭借技术优势锁定优质客户，产能得以稳定释放，收益率得到保障。2018年涂覆隔膜业务毛利率为45.4%，在公司各类主营业务产品中居于首位。公司动力锂电主要客户为CATL、上汽时代，消费电池主要客户是ATL。基于良好的客户结构和市场需求，未来三年公司涂覆隔膜有效产能有望增长到10亿平方米以上。2019Q3动力电池出现寡头格局，CATL市占率突破60%，公司充分受益于和CATL良好的合作关系，实现涂覆业务业绩稳步增长。
4
公司8.7亿可转债获得核准，财务费用压力得到缓解
2019Q1-3公司财务费用7008.9万元，同比增长108.6%，财务费用率2%，同比增长0.54 pct，财务费用快速增长对公司业绩产生不利影响。2019年10月25日，公司公开发行8.7亿可转债的申请获得审核通过，将有效缓解公司的财务费用压力，使利润水平得到改善。
公司负极材料及涂覆隔膜产能快速增加，但由于业务规模的快速发展，公司产能利用已经达到饱和状态。本次公司募集可转债用于高安全性锂离子电池用功能涂层隔膜生产基地建设项目、年产 3 万吨高性能锂离子电池负极材料（炭化等主要工序）项目以及补充流动资金。可转债募集资金中用于上述两个项目的金额占募集总额的比例为76.44%，用于上述项目的可转债金额占项目总投资金额比例为66.63%，募投项目的推进对于公司产能扩张将起到非常关键的作用。
5
投资建议
公司石墨化产能的投放，使得负极材料生产成本压力得到缓解，涂覆隔膜和负极材料产能建设加速推进，业绩有望持续提升。我们预计公司2019~2021年的营业收入分别为48.2亿元、68.3亿元和84.5亿元，归属于上市公司股东净利润分别为7.1亿元、9.4亿元和12.2亿元，每股收益分别为1.64元、2.17元和2.8元，对应PE分别为32、24、18。给予“买入”评级。
6
风险提示
新能源汽车政策风险、主要原材料价格波动、在建产线延期投产
作者介绍
贺朝晖，清华大学硕士，7年能源产业工作经验，曾就职于东兴证券。
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