如果要类比商业逻辑的内核，益方生物还挺像迪士尼。迪士尼创造不少知名IP，从而授权给全球厂商，收取授权费和销售分成。益方生物同样如此，产品研发出来后，授权给其它药企商业化，自己专注研发。
但在创新药板块整体估值修复的背景下，益方生物却成了那个“掉队最惨”的异类，年初至今股价罕见跌近30%。它怎么了？是基本面恶化，还是市场错杀？
资深分析师：肖 遥
2026年的春天，对于益方生物的投资者来说，格外寒冷。
截至4月15日，年初至今，荣昌生物、三生国健等创新药企市值普遍稳步上涨，而益方生物却罕见跌去近30%，成为板块中跌幅最深的公司之一。
这一走势令人费解。2026年初，生物医药首次被定位为国家新兴支柱产业，政策暖风与专利悬崖带来的千亿美元窗口，正推动板块估值修复。益方生物却逆势大跌，产业上升期与企业至暗时刻形成极致反差。
要知道，与那些尚未有产品上市的药企不同，益方生物已有两款上市产品，均已进入医保；TYK2抑制剂刚完成III期入组，被视为自免领域的潜在重磅炸弹。从质地来看，益方生物专注而纯粹：所有产品均为自主研发，拥有全球知识产权，并与贝达药业、正大天晴等知名药企建立合作。
机构去年曾一度扎堆调研，研报普遍看好——海通证券2025年2月给出124亿元估值，东方证券5月给出163亿元，到6月中旬市值突破200亿元并持续冲高。然而近期，市值已回落至100亿元出头。
前几天发布的财报也不容乐观，全年营收仅3728.97万元，同比暴跌77.91%，净亏损扩大至3.17亿元。这是自2022年科创板上市以来连续第四年亏损，累计亏损高达13.24亿元。资金压力之下，公司近期正尝试赴港上市，以寻求新的融资通道。
看待益方生物，不妨将其比作一位极具天赋但尚未完全兑现的年轻运动员。天赋在于扎实的研发能力和梯度化的产品管线；挑战在于如何将天赋转化为持续的销售收入。
当下的益方生物，正处于青黄不接的尴尬期：旧的里程碑收入已消化完毕，新的重磅交易尚未落地；两款上市产品的销售分成杯水车薪，核心管线的商业化尚需时日。至于这是否是一场“错杀”，取决于公司能否尽快跨越这个阶段。
▲益方生物2026年以来股价走向（来源：百度股市通）
市场在担心什么？
益方生物，似乎总是有些时运不济，慢了一步。
打开益方生物过去三年的营收账本，是一条剧烈震荡的曲线：2023年营收1.86亿元，其中贝达药业的1.8亿里程碑款占绝对大头；2024年营收1.69亿元，重心转向格索雷塞的1.51亿元里程碑款；2025年营收骤降至3729万元——旧的里程碑已确认完毕，新的尚未到来。
这是一家“脉冲式”赚钱的公司。有大额里程碑到账的年份，营收过亿；没有的年份，就打回原形。然而两款上市产品的真实销售分成，在投资者眼中似乎也远未达预期。为什么？
这要从益方生物的商业模式说起。公司成立于2013年，由王耀林博士等海归科学家联合创办。要说益方最大的核心竞争力，则在于自主研发能力——所有产品均为自研，拥有全球知识产权。
不过，它目前上市的两款产品——第三代EGFR-TKI贝福替尼和KRAS G12C抑制剂格索雷塞——都已授权出去，贝福替尼给贝达药业，格索雷塞给正大天晴。益方负责研发，合作伙伴负责销售，益方拿的是销售分成和里程碑款。
这种模式的好处是不用操心商业化，坏处是“看人脸色”——销售好不好，分成多不多，主动权不在自己手里。更要命的是，里程碑款是一次性的，收完就没了。一旦没有新的里程碑到账，营收就会断崖式下跌。
而在产品上市上，益方前两款产品多少还是有些“慢一步”之感。
2018年，贝达从益方引进贝福替尼，但产品直到2023年5月才上市。这6年时间差里，市场格局早已天翻地覆。在贝福替尼上市前，阿斯利康的奥希替尼、翰森制药的阿美替尼、艾力斯的伏美替尼已接连杀入战场，销售额均突破20亿大关。演变至今，全球已有8款第三代EGFR-TKI获批，其中国内7款。贝福替尼作为第四款上市的“迟到者”，面临的是一场前有虎后有狼的硬仗。纵使有贝达这样的销售老手，其面临的商业化压力也自然不少。
格索雷塞的竞争情况要好一点。截至2026年4月，国内已有4款KRAS G12C抑制剂获批上市。劲方医药的氟泽雷塞抢得先发，益方这款格索雷塞紧随其后，为国内第二款获批上市。
相同的打法是，已获批上市且进医保的三款国产KRAS G12C抑制剂，不约而同将产品商业化交给国内合作伙伴，比如劲方医药选择了信达、益方生物格索雷塞授权给了正大天晴、加科思戈来雷塞交给了艾力斯，这都是商业化能力被验证过的老手了。
且目前已经进入医保。据媒体公开报道，三款已进医保的产品支付价差距悬殊：格索雷塞2562元/盒（最低），戈来雷塞4000元/盒，氟泽雷塞5790元/盒（最高）。价格战已经打响，销售分成空间被进一步压缩。（关于此靶点竞争格局可查看E药资本界此前文章《单日飙涨106%！国产RAS创新药一哥，准备起爆》）
三款产品获批时间相近，且都进入医保，而格索雷塞医保价格最低也算优势，接下来一年就看各自放量情况了。
但公允地说，格索雷塞的潜力不应仅用NSCLC二线来衡量。在结直肠癌领域，格索雷塞联合西妥昔单抗的ORR达45.2%；在胰腺癌领域，ORR达45.5%；联合FAK抑制剂一线治疗NSCLC的III期临床已于2025年8月启动，中位PFS达22.3个月的早期数据令人振奋。这些适应症拓展，为未来打开了数倍于二线NSCLC的市场空间——只是这些价值的兑现，还需要时间。
授权模式的另一个天然问题是：钱什么时候到账，不完全由自己说了算。这事就发生在了益方身上。合作方拖欠付款，益方为此在2024年计提了1800万元坏账准备。License-out模式本身没有问题，但能不能顺利推进下去至为关键。
所以一切情况，导致益方目前仍是收不抵支。2025年全年研发投入3.26亿元，占营收比例达到惊人的超800%。几千万的收入对抗三亿多的支出，这种“失血”状态，在任何上市公司身上都是危险信号。
改运的“大鱼”游到哪里了？
悲观的数据讲完了。但故事如果仅仅到这里，这家公司就不值得再被关注。
偏偏，它的管线里藏着可能改写命运的“大鱼”，押注的是自免赛道的明日之星。 这也是为什么即便在股价持续承压的背景下，光大证券在2026年1月仍给出“买入”评级——不是因为他们看好现在的益方，而是因为他们赌的是未来的益方。
▲益方生物在研管线进展（来源：2025年年报）
D-2570是益方生物最值得押注的核心资产。这是一款TYK2抑制剂，用于治疗银屑病等自身免疫性疾病。针对银屑病的注册性III期临床已于2026年3月完成全部受试者入组。
为什么这条管线如此关键？ 因为自身免疫疾病是全球第二大用药市场，而TYK2正是继JAK之后最具潜力的分化方向。BMS的同类药物已经是年销售额超20亿美元的重磅炸弹。D-2570如果能读出优异数据，无论是对外授权还是自主商业化，都足以让公司的估值体系彻底重来。
D-2570的底气来自哪里？
首先是安全性。从临床前数据看，D-2570对JAK1的选择性高达近1000倍——这意味着在保持疗效的同时拥有更大的安全窗口。在自免疾病需要长期用药的背景下，安全性往往是医生和患者的首要考量。
其次是疗效数据。从已披露的II期数据看，D-2570在12周时的PASI 90达77.5%、PASI 100达50%，数值上优于武田和Alumis的III期数据。虽然不同试验不能直接对比，但这为后续III期数据读出建立了较高预期。
更值得关注的是，益方还在同步推进头对头III期临床试验，对照药物是BMS的氘可来昔替尼（全球首个上市的TYK2抑制剂）。如果头对头研究能证明优效性，将为D-2570的商业化提供关键的差异化证据。
在中国市场，目前有三款国产TYK2抑制剂处于III期临床阶段，一款益方的，两款诺诚健华的，进度咬得非常紧。诺诚健华采取的是“多管线、多适应症”的广谱策略，而益方则更侧重于打磨单一分子的“Best-in-Class”属性。两种策略孰优孰劣，最终要看临床数据。
D-2570之外，益方还有几条值得关注的管线。
口服SERD药物D-0502正在国内开展二线治疗注册性III期临床试验。虽然SERD赛道全球已有8款药物处于III期或更晚阶段，罗氏、阿斯利康、礼来三大MNC均处于领先地位，但D-0502找到了差异化的临床定位——与ADC类药物开展联合疗法探索。在当前ADC是黄金赛道的背景下，“口服内分泌+ADC”的联用方案，为这个略显拥挤的SERD赛道打开了新的想象空间。它不再只是“又一款SERD”，而是“ADC联合疗法中的关键拼图”，估值逻辑完全不同。
URAT1抑制剂D-0120是一条容易被忽略的管线，用于治疗高尿酸血症及痛风。全球患者约9.3亿，中国约1.7亿，市场规模可观。目前D-0120在美国的联合用药II期临床试验已完成随访，国内临床IIb期试验已完成，进度居全国前列。虽然优先级低于D-2570和D-0502，但它是管线梯队的第三极——如果前两者顺利推进，D-0120可以成为后续的价值接力棒。
此外，临床前管线中的WRN抑制剂YF087和KIF18A抑制剂YF550也在持续推进，说明益方的研发引擎仍在运转。
若论益方生物近期最大的催化剂，还得是D-2570的III期数据，预计在2026年下半年至2027年初读出。如果数据积极，BD落地可能随之而来；如果数据不及预期，股价可能进一步承压。这是益方生物目前最大的不确定性，也是最大的想象空间。
转型，时机到了吗
益方生物显然也意识到了授权模式的局限性。在2025年年报中，公司透露出一个关键信号：将探索自主销售模式，加速产品价值释放。这意味着益方不再满足于做纯粹的研发平台，而是开始向“研发+销售”的综合性药企转型。
这个转变既是主动选择——为D-0502、D-2570等即将进入收获期的产品做准备；也是被动应对——合作方的付款延迟让益方意识到，把“命门”完全交给别人，风险太大。
但转型从来不是易事。自建商业化团队意味着更高的销售费用、更复杂的管理体系。信达生物、百济神州是少数成功者，但它们的转型都耗费了巨额资金和数年时间。
益方有这个资本吗？2025年经营活动现金流净额为-1.55亿元，按这个烧钱速度，现有资金储备也仅能维持数年运营。而自建一支有竞争力的商业化团队，前期投入至少需要数亿元。
这就是为什么港股上市如此重要。2026年1月，益方向港交所递交H股上市申请，计划实现“A+H”两地上市。港股上市不仅能补充弹药，还能提升国际知名度，为未来的海外授权合作铺路。但这里有一个更深层的问题：港股对未盈利Biotech的估值逻辑比A股冷酷得多——如果D-2570的III期数据不及预期，港股投资者可能比A股跑得更快。
回过头来看，益方生物的困境，是中国第一批License-out模式创新药企的集体缩影。它们拥有世界级的研发能力，能做出进入医保的好药，但在商业化的最后一公里，选择了把主动权交给合作伙伴。
平心而论，License-out本身并非原罪。康方生物、科伦博泰都是双赢典范。益方的问题不在于“选了License-out”，而在于两个关键差异。
首先是产品独特性上的差异。信达、荣昌等成功案例的产品具备潜在FIC或BIC属性，跨国药企争相购买，首付款动辄数亿至数十亿美元；而益方的产品处于竞争激烈的赛道，并非独家，从而获得的里程碑规模相差一到两个数量级。
其次是合作深度上的差异。成功案例多采用共研共商、深度绑定的模式，而益方卖完权益后基本退出。
暂时的寒夜之后，投资者都在期待着黎明。而这取决于三件事能否兑现：D-2570的III期数据能否读出积极结果，正大天晴的销售能否快速放量，港股上市能否顺利成行。
围绕在益方身上的热度渐消，或许是更好的沉寂时刻，产业界都在等待下一个好消息。起码，2026年以来，益方生物已迈出关键几步：D-2570完成III期入组并获FDA批准开展II期临床，D-0120新药申请获受理，港股上市申请也已递交。这些进展尚未扭转财报颓势，但构成了价值重估的前奏。真正的黎明，要看接下来的数据与落地。
正文完
