上篇文章我们提到的VIE架构被需要在美上市的中国企业广泛采用,但随着中国政府的监管日趋严格,采用VIE架构的中概股在美国资本市场的日子并不怎么好过。最近的“双减”政策让教育类股票跌得及其惨烈,友情提醒韭菜们谨慎购买中概股股票。
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中美金融争端
事实上,中美自疫情爆发之后已经从原先的中美贸易战为核心全面转向了“科技+主权+金融”为核心的摩擦,近来也有日趋往军事方向发展的可能性。
中美金融领域争端最早从2018年12月,SEC (美国证监会) 与PCAOB (美国公众公司会计监督委员会) 发布联合声明,称其在监督中概股财报方面面临重大挑战,可能对这些遭遇审查障碍的公司采取措施,以要求进一步披露,甚至限制新发行。
2020年5月20日美国参议院通过《外国公司问责法》,拟收紧中概股上市政策。
2021年7月30日,多家媒体曝出美国证券交易委员会(SEC)已暂停处理中国企业的IPO申请,并正在制定新的指南,要求在美上市的中企披露北京方面“监管打压”的风险。
综合来看,中美金融领域争端主要集中在三大领域:1)限制中概股赴美上市;2)严化中概股信披审查;3)切断美方对华证券投资。具体如下图所示:
中美金融争端三大领域及相关事件/法案
近来的风起云涌,可以预见未来中国企业赴美上市会逐渐减少,在美的中概股也会开始考虑合适时机回归A股、港股。
下面我们就来拆解目前的中概股回归港股以及A股的几种方式。
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回归港股
对于在美上市的中概股,回归香港资本市场比回归A股的流程相对简单。
按照《香港联合交易所有限公司证券上市规则》以及《香港联合交易所有限公司GEM证券上市规则》,在美上市的红筹股不需要特别调整本身的股权架构,如VIE架构等。
回归港股有三种路径选择:
1) 在美退市、来港重新上市
此路径要求企业先在美国进行私有化退市后再重新在香港上市。此路径的弊端是成本比较高,存在一定不确定性,而且需要的时间比较长。但如美国监管机构真的收紧法规导致部分中概股无法在美国上市,则只能选择此法回归。
2) 在美国和香港双重主要上市
这种方式其遵守的规则与对香港首次公开发行股份的公司要求一致。对于香港首次公开发行股份后期有机会再介绍给大家。
3)在香港做第二上市
若企业仅在香港作第二上市的,联交所预期公司证券将主要在海外交易所交易并受主要上市地监管机关监管,故对寻求第二上市的申请人,联交所会采取相对宽松的审核标准,而且有多项豁免和优待政策。因此,第二上市的可操作性较强。
通过港交所对二次上市中概股的要求,遴选出符合条件的中概股标的(灰色为已二次上市):
在美上市的中概股大都集中在软件、多元金融、消费者服务、零售业,若在港股二次上市,可以与A股在投资领域上形成充分互补,也意味着中概股的回归能带来可观的稀缺性投资机会,进一步利好港股的全面发展。
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回归A股
除了在港股二次上市或者私有化回归港股,A股近年来在科创板、创业板的上市制度上也针对海外红筹企业回归进行了重要调整。注册制的不断推进也缩短了企业上市的时间。同时CDR(中国存托凭证)的试点也为中概股回归提供了新的方式。
与回归港股相比,归回A股较为复杂,主要有如下六种路径:
1)私有化退市并拆除红筹架构回归
这种方式是最传统的回归模式,也是早期红筹股回归必要路径。代表企业:三六零
对于上市中概股要先进行私有化,可采用要约收购、企业合并、股票合并、资产出售等方式。拆除红筹架构就意味着通过一揽子交易安排,拆除为实现“协议控制”目的而搭建的所有架构,从而为境内运营实体登陆境内资本市场扫清障碍,最终其通过借壳或 IPO 实现 A 股上市。该模式费时费力、成本较高,通常需耗费 3-5 年时间,并且存在无法获得监管层核准的可能性。
2)境外及香港上市企业分拆子公司A股上市
分拆子公司境内上市能避免拆除红筹架构的复杂流程,将核心资产注入国内资本市场,此模式简化了流程,适用于难以承受红筹架构拆除成本较高的中概股公司。
代表企业:石药集团分拆新诺威
3)境外及香港上市企业不退市回归
境外及香港上市中概股现已可在不退市的情况下,通过直接发行A股或CDR进驻国内资本市场。此模式对上市中概股有一定门槛要求,企业需具备符合国家战略、科技创新能力突出并掌握核心技术、属于高新技术产业和战略性新兴产业并达到相当规模,具有稳定的商业模式和盈利模式等条件。国家对于此类企业的政策放开、允许其同在多个市场上市,旨在使其引领国内实体经济转型升级,助力国内高新技术产业和战略性新兴产业发展提升。
代表企业:中芯国际
4)境外及香港上市企业私有化带红筹架构回归
私有化后保留红筹架构回归是路径三的延伸。红筹企业将在境外资本市场退市完成私有化,再登入 A 股市场,融资活动完全聚焦国内,同时满足路径三门槛条件的红筹企业将也能保留红筹架构,避免复杂的红筹架构的拆除流程。
代表企业:华润微电子
5)未上市红筹企业带架构回归
未上市红筹企业带架构回归是国家为新兴创新创业企业回归国内资本市场开创的“绿色通道”。对于仍处于成长期,还未能在境外上市的属于互联网、大数据、云计算、人工智能、软件和集成电路、高端装备制造、生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业红筹企业,国家积极引领其回归国内上市,允许其保留红筹架构通过发行 A 股或 CDR 回归,致力于增加红筹企业回归国内上市过程中的便利性。
代表企业:九号智能
对于九号智能在科创板上市是集“红筹模式、VIE架构、AB股结构、CDR发行”等特点于一身,对于红筹企业的回归有突破性示范意义。
九号智能及其复杂的VIE架构
6)未上市红筹企业不带架构回归
无法满足路径五条件的未上市红筹企业只能依靠传统模式拆除红筹架构回归。传统模式下企业需面临长期复杂的红筹架构拆除流程,作为普通的境内企业完成 A 股上市,路径五下对于红筹企业有着严格的筛选门槛,未能满足要求的非上市红筹企业将只能不带红筹架构回归 A 股。
代表企业:康龙化成
拆除前
拆除后:
当前国家对资本市场的进一步完善决心很大,我们的科创板就是对标纳斯达克,相信在当前的时局下,随着国内资本市场环境的不断改善,原先在国内上市难出走海外的企业也会纷纷回归港股和A股科创板。科创板重点支持新一代信息技术、高端装备等高新技术产业,推动互联网、大数据、云计算、人工智能和制造业深度融合。
70年代初在没人看好新科技的时候,纳斯达克就提出“凡是关注未来的公司,都可以来纳斯达克”,其中走出了Intel、苹果、亚马逊、微软等科技巨头。那么假以时日我们的科创板通过资本的助力也会走出一大批科技巨头,这才是当今中国资本的使命。
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参考资料:
美股中概股回归科创板前景展望
红筹回归&CDR全景投资手册
解析美国中概股回归潮额原因及回归路径
从阿里京东回归路看中概投资机遇
在美上市的中概股公司回归港股概论