本文来自方正证券研究所2020年4月21日发布的《国产大硅片领军企业》,欲了解详细内容,请阅读报告原文。陈杭S1220519110008
主营8寸半导体硅片,积极布局12寸大硅片。半导体硅片是集成电路及其他半导体产品的关键性、基础性原材料,目前90%以上的半导体产品使用硅基材料制造。公司产品终端应用涵盖移动通信、便携式设备、汽车电子、物联网、工业电子等多个行业。
营收不断攀升,盈利水平改善可期。2019年营收14．9亿元,公司归母净利润为负,主要是12寸硅片业务带来亏损增加所致。上海新昇作为12寸半导体硅片的行业新进入者,2018 年下半年才进入规模化生产,产品销售受到的影响也相应较大。
中国硅片市场增速领先全球。随着中国晶圆厂投产高峰的来临,中国大陆半导体硅片市场步入了快速发展阶段。2016年至2018年,中国大陆半导体硅片销售额从5亿美元上升至10亿美元,年均复合增长率高达40．8%,远高于同期全球市场。
海外厂商基本垄断,国产替代需求迫切。全球半导体硅片行业市场集中度很高,主要被日本、德国知名企业占据。全球前五大半导体硅片企业规模较大,合计市场份额达93%,硅产业集团规模较小,占全球半导体硅片市场份额2．2%。
投资建议:我们预计公司2020-2022年营收22．7/29．5/35．8亿元,归母净利润1．6/1．7/2．0亿元,由于科创板公司更适合用市销率来估值,2020年公司市销率12倍左右,而同类半导体材料科创板公司安集科技市销率21倍左右,所以公司估值相对合理,首次覆盖给予“推荐”评级。
风险提示疫情期间行业需求受到冲击,收入造成影响;行业被日本企业主导,竞争激烈;国产替代速度放缓,研发资金支持不到位。
1 国内规模最大的半导体硅片生产商之一
1．1 上海国资设立,产业资本雄厚国资联手产业基金,夯实股东基础。2015年11月26日,国盛集团、产业投资基金、嘉定开发集团、武岳峰IC基金和新微集团共同签署《关于投资设立上海硅产业投资有限公司投资协议》,约定共同以货币方式出资设立上海硅产业投资有限公司,注册资本为200,000万元。
1．2 8寸硅片为主,积极布局12寸大硅片沪硅产业主要产品为300mm 及以下的半导体硅片。半导体硅片是集成电路及其他半导体产品的关键性、基础性原材料,目前90%以上的半导体产品使用硅基材料制造。公司产品终端应用涵盖移动通信、便携式设备、汽车电子、物联网、工业电子等多个行业。
2 盈利能力逐步改善
2．1 收入持续高增长营收不断攀升,盈利水平改善可期。公司营业收入从2016年的2．7亿元增长到了2019年14．92亿元,年复合增长率高达76．8%。公司归母净利润2019年为-0．9亿元,处于亏损阶段,主要是300mm半导体硅片业务带来亏损增加所致。公司子公司上海新昇作为 300mm 半导体硅片的行业新进入者,2018年下半年才进入规模化生产,而2019 年上半年受全球宏观经济低迷影响,半导体行业表现疲软,产品销售受到的影响也相应较大,产品平均销售单价较 2018 年下降 16．8%。
2．2 盈利能力未来回升可期综合毛利率15%左右,未来有待提升。公司2017年和2018年综合毛利率都超过了20%,2019年1-9月毛利率下降是由于公司300mm半导体硅片 2018 年实现规模化生产和销售且主营业务毛利为负,使得公司整体毛利率较低。2016-2019年1-9月,公司期间费用率、销售费用率和管理费用率都呈现逐年下降的趋势,公司费用管控能力不断提高。
公司重视研发,研发费用率高。公司2016-2018年研发费用率都在7%以上,高于同行业可比上市公司的平均值。其中2018年和2019年研发费用率下降是由于公司300mm半导体硅片2018年下半年已投入量产导致研发投入下降。2019 年,公司逐步开始 20-14nm 集成电路用 300mm 硅片成套技开发与产业化项目(国家“02 专项”二期)的研发投入,由于该项目尚处于初期阶段,未来研发投入会进一步加大。
3 半导体核心材料,国产替代正当时
3．1 终端需求向上传导,市场规模稳步增长半导体硅片是半导体制造的核心材料。硅基半导体材料是目前半导体制造材料中产量最大、应用最广的一种。90%以上的半导体产品是用硅基材料制作的。半导体硅片是由单晶硅锭经过切片、研磨、蚀刻、抛光、外延(如有)、键合(如有)、清洗等步骤制作而成的。半导体硅片属于半导体行业中的半导体材料子行业,是半导体制造行业的上游产业,在半导体制造材料中市场份额占比最高。
按照工艺,半导体硅片分为抛光片、外延片和SOI硅片。单晶硅锭经过切割、研磨和抛光处理后得到抛光片。抛光片经过外延生长形成外延片,抛光片经过氧化、键合或离子注入等工艺处理后形成SOI硅片。SOI硅片主要应用于智能手机、WiFi等无线通信设备的射频前端芯片,亦应用于汽车电子、功率器件、传感器等产品。
半导体硅片向着大尺寸方向不断发展。半导体硅片的尺寸主要有300mm(12英寸)、200mm(8英寸)、150mm(6英寸)、100mm(4英寸)、75mm(3英寸)、50mm(2英寸)等规格。随着半导体制程的不断缩小,芯片生产工艺愈发复杂,生产成本不断提高,成本因素驱动硅片向着大尺寸的方向发展。
全球半导体硅片市场规模不断增长。2017年以来,受益于半导体终端市场需求旺盛,人工智能、区块链、物联网、汽车电子等新兴应用领域快速发展,计算机、移动通信、固态硬盘、工业电子市场等传统应用领域持续增长,半导体硅片市场规模不断增长。
中国半导体硅片市场增速领先全球。2014年起,随着中国晶圆厂投产高峰的来临、中国半导体制造技术的不断进步与中国半导体终端产品市场的飞速发展,中国大陆半导体硅片市场步入了快速发展阶段。2016年至2018年,中国大陆半导体硅片销售额从5．00亿美元上升至9．92亿美元,年均复合增长率高达40．88%,远高于同期全球市场。预计未来随着中国芯片制造产能的持续扩张,中国半导体硅片市场的规模将继续以高于全球市场的速度增长。
未来几年12英寸仍将是半导体硅片的主流品种。全球半导体硅片市场主流产品规格为300mm硅片和200mm硅片,300mm硅片占比持续上升。2018年,300mm硅片和200mm硅片市场份额分别为63．83%和26．14%,两种尺寸硅片合计占比接近90．00%。200mm及以下硅片的需求主要来源于功率器件、电源管理器、非易失性存储器、MEMS、显示驱动芯片与指纹识别芯片等。300mm硅片的需求主要来源于存储芯片、图像处理芯片、通用处理器芯片、高性能FPGA与ASIC。目前200mm硅片技术更成熟,尚未显现出明显的成本劣势。硅片尺寸越大,对于技术和设备的要求越高,硅片尺寸每进步一代,生产工艺的难度亦随之提升。因此未来几年仍将以300mm为主。
终端需求沿产业链向上传导,未来增长可期。受益于5G、人工智能、智能制造转型等因素,通讯设备、计算机、工业电子和汽车电子等终端需求旺盛。半导体硅片企业的下游客户是芯片制造企业。半导体芯片主要包括集成电路、分立器件、传感器与光电子器件四种,其中集成电路占据80%以上的价值。2016年至2018年,集成电路销售额从2766．98亿美元增长至3932．88亿美元,年均复合增长率19．22%。近年来,随着中芯国际、华力微电子、长江存储、华虹宏力等国内晶圆厂的投产、扩产,中国大陆芯片制造产能增速高于全球芯片产能增速,拉动上游半导体材料的需求。
行业集中趋势明显,国产替代有望加速国内厂商基础薄弱,快速成长。与国际主要半导体硅片供应商相比,大陆半导体硅片企业技术薄弱,市场份额较小,客户基础差,主要生产150mm及以下的半导体硅片,仅有少数几家企业具有200mm半导体硅片的生产能力。目前硅产业集团是中国大陆规模最大的半导体硅片企业之一,亦是中国大陆率先实现300mm半导体硅片规模化销售的企业,并且在特殊硅基材料SOI硅片领域具有较强的竞争力。2016、2017、2018年度,公司在全球半导体硅片市场的份额稳步上升,分别为1．22%、1．94%、2．18%。
半导体硅片进口替代空间广阔。在产业政策重点支持的背景下,中国大陆的半导体产业快速发展,出现了晶圆厂建设的高潮,产业链各环节的产能和技术水平都取得了长足的进步。但相对而言,半导体材料仍是我国半导体产业较为薄弱的环节。目前,我国半导体硅片市场仍主要依赖于进口,具有很大的进口替代空间。受益于产业政策的支持、国内硅片企业技术水准的提升、以及全球芯片制造产能向中国大陆的转移,预计中国大陆半导体硅片企业市场份额将持续扩大。
12寸大硅片国产替代先行者。2017年以前,300mm半导体硅片几乎全部依赖进口。2018年,硅产业集团子公司上海新昇在中国大陆率先实现300mm硅片规模化销售,打破了300mm半导体硅片国产化率几乎为0%的局面,在未来数年的主战场占据了先发优势。
4 海外巨头行业垄断,国内企业尚有差距
4．1 半导体硅片市场集中度高,竞争加剧全球半导体硅片行业市场集中度很高,主要被日本、德国、韩国、中国台湾 等国家和地区的知名企业占据。全球前五大半导体硅片企业规模较大,合计市场份额达93%。日本信越化学市场份额占比最大为27．58%,日本SUMCO市场份额占比其次为24．33%,德国Siltronic市场份额14．22%,中国台湾环球晶圆市场份额为16．28%,韩国SK Siltron市场份额占比为10．16%。相较于行业前五大半导体硅片企业,硅产业集团规模较小,占全球半导体硅片市场份额2．18%。伴随着全球芯片制造产能向中国大陆转移的长期过程,中国大陆市场将成为全球半导体硅片企业竞争的主战场,公司未来将面临国际先进企业和国内新进入者的双重竞争。因此,公司面临市场竞争加剧的风险,以及被替代的风险。
信越化学工业——半导体硅片的龙头企业信越化学工业株式会社作为一家原材料生产商,从50年前推出有机硅制造和销售以来,“信越有机硅”在全世界所开展的最高品质有机硅产品的研究和生产业务取得了巨大的业绩。为了满足日益扩大的产品要求,“信越有机硅”在日本、美国、荷兰、中国台湾、韩国、新加坡以及中国浙江和上海建立全球范围的生产和销售网络,以较低的成本向客户提供高效率的服务。信越化学作为半导体硅片市场占比最大的公司,2019年总资产达到1952亿元,销售额达到1024亿元,营业利润达到259．3亿元。
信越集团作为IC电路板硅片的世界主导企业,始终奔驰在大口径化及高平直度的最尖端。最早研制成功了最尖端的300mm硅片及实现了SOI硅片的产品化,并稳定供应着优质的产品。
UMCO——日本的第二大半导体硅片制造厂株式会社SUMCO是一家主要从事高纯硅制造和销售业务的日本公司。该公司经营高纯硅业务,主要从事半导体硅晶片的制造和销售业务,包括抛光晶圆、外延晶圆和用于制造存储器产品和微处理器(MPU)的其他半导体。该公司在国内外制造基地生产经特殊处理的直径抛光晶片和外延晶片。2018年SUMCO年报里面显示,公司销售达到202．5亿元,同比上涨24．7%,营业利润达到51亿元,同比上涨102．6%。
SUMCO提供的硅晶片材料是使用CZ方法(Czochralski方法)制造的高纯度单晶锭。将单晶锭切成约1 mm的厚度,并对其表面进行镜面抛光可以制造出具有优异平整度和清洁度的晶圆。SUMCO还生产具有“吸气能力”的晶圆,该晶圆可捕获重金属杂质,这些杂质会降低晶圆的电特性。
Siltronic AG——全球半导体硅片市场的领导者Siltronic AG是全球半导体市场的领导者之一,并被公认为是高度专业化的硅晶片设计和生产的技术领导者。Siltronic AG是直径高达300mm的高度专业化超纯硅晶圆的全球领先制造商之一。作为国际市场参与者,公司为全球专注质量的半导体行业服务,并与许多领先的芯片制造商合作。公司在亚洲,欧洲和美国的全球生产网络包括新加坡目前最先进的200mm和300mm晶圆工厂。Siltronic的产品范围很广,从未抛光的晶片到直径最大为300mm的外延晶片。晶圆由单晶硅锭制成,该单晶硅锭采用Czochralski工艺(CZ)或浮区法(FZ)制成。根据公司年报显示,2019年公司销售额达到63．6亿元人民币,较2018年下降约12．8%;2019年公司利润达到35．8亿元人民币,较2018年下降约27．6%。销售额和利润下降的主要原因是以欧元表示的平均晶圆价格受货币影响上升导致硅片销售量的下降。
环球晶圆&SKSiltron——半导体硅片市场的后起之秀中国台湾半导体产业几乎与韩国同时起步,在政府的支持和电子行业的发展趋势下,环球晶圆和SK Siltron成为半导体硅片市场的后起之秀,成功挤进全球五大半导体硅片企业。环球晶圆股份有限公司是一家主要从事半导体晶棒与晶圆的设计、研发、制造和销售业务的中国台湾公司。该公司的主要产品包括半导体晶锭产品、半导体芯片产品和其他产品。该公司在中国台湾市场以及亚洲其他地区和美洲等市场销售其产品。公司近10年发展趋势良好,2019年营业收入达580．9亿元。
SKsiltron以世界最高水平的结晶度(DefectFreeCrystal)、洁净度(SmallSize Particlecontrol)、平坦度(Super Flat Surfacecontrol)技术为基础,是唯一一家向全球半导体企业提供产品的韩国公司。公司今年发展迅速,通过提高工序和设备效率,加强质量监控标准进行制造革新,实现了基于DT工序及物流和生产自动化管理。2018年公司增长势头良好,销售额达82．5亿元,营业利润为23．3亿元。
相对估值和业务拆分对标科创板半导体材料公司安集科技,市销率估值相对合理。由于科创板公司更适合用市销率来估值,根据我们盈利预测中假设公司2020年营收22．7亿元,对应公司上市首日收盘市值,当前公司市销率12倍左右,而同类半导体材料科创板公司安集科技市销率21倍左右,公司估值相对合理。
