今年2月的最后一天，包括苹果地图在内的一众地图软件，都将“中国台湾”更名为“台湾省”，背后的意义自不必说，倒是让人想到一个早期的段子：2019年，台湾省的某财经专家在一档电视节目中，说大陆人民已经穷到吃不起榨菜。此言一出，激起民愤。在强大的爱国情怀之下，“榨菜”瞬间成为爆款网红产品。而提到“榨菜”，无法绕过的就是有着A股“榨菜茅”HE “榨菜第一股”之称的涪陵榨菜（002507.SZ）。
段子已经是4年前的了，如今的涪陵榨菜怎么样了？
01
涪陵榨菜的“百亿”野心
公司成立于1988年，地处山城的重庆市涪陵区，背靠当地国资。公司在2010年上市，深耕佐餐榨菜赛道，以乌江品牌的榨菜、泡菜、萝卜干为核心产品。目前公司是国内腌制榨菜领域的龙头企业。
作为国内上市的唯一一家榨菜企业，涪陵榨菜近十几年的业绩一直在稳步增长，其稳健的业绩甚至要比某些上市的房地产、科技公司还要靠谱，伴随着业绩稳定增长的还有公司的股价，从2010年开始公司股价也稳步走高，2020年8月前后股价曾一度超过40元/股，市值一度超过460亿。
榨菜作为国内甚至亚洲才特有的一种饮食习惯的产物，其市场规模确实有限。长期来看，榨菜、泡菜等佐餐食品属于高频低价的产品，无论前期的消费升级还是这两年的消费降级，似乎榨菜在整个消费产业中具有一定的抗周期性。能把“不太起眼”的榨菜生意做得一家独大，涪陵榨菜确实有独到之处。
今年的1月初，涪陵榨菜在2024年经销商大会上，刚刚接任的董事长高翔再次提到了“百亿乌江”的战略目标，相比于上一次，这次是力争在2030年实现该目标。而这个“百亿乌江”的战略目标其实是前任董事长周斌全在2020年提出的大规模扩产增收计划，希望通过扩产的方式带动营收破百亿。
实际上，回顾2022年之前的业绩情况，涪陵榨菜的营收增长是近乎优秀的，2010-2021年，公司营收从5.45亿一路高歌猛进，增长至25.19亿，CAGR可以达到14.93%；而对应的股价增长也是市场对涪陵榨菜业绩预期的肯定，虽然2022年开始，公司的整体营收出现了明显的降速，2021-2022年增长从两位数骤降至1.18%。即使公司暂且未公告2023年业绩预告或快报，但根据2023年三季度数据来看，按照2022年的增长来看，虽然乐观预计可以继续创新高，但增速可能依旧不足5%。
从营收端可以看出，在“百亿乌江”的战略目标确定后的三年，涪陵榨菜除了2021年增长勉强说得过去，另外两年并不理想。
涪陵榨菜对于未来可能过分乐观了。
首先需要交代下背景。近两年的消费板块不止涪陵榨菜陷入困境。实际是“哀鸿遍野”。有这样一个现象：凡是市占率较分散的细分消费品产业，都不可避免地陷入了各自行业的价格战，比如汽车、白电、消费电子以及白酒（除茅台）等。一方面从外部来看是希望通过价格优势获取更多的销量，而另一方面在内部上“降本增效”也成为各家企业会议中经常提及的词语。相反的是，对于那些集中度较高且消费者对价格敏感度较低的低价高频消费产业，头部企业涨价似乎成了唯一能维持营收增长的“不二法门”。
安琪酵母（600298.SH）的提价之前也聊过，国内酵母市占率第一，目前也是同行中单位重量中价格最高的。而榨菜作为低价高频消费品的代表，涪陵榨菜又是行业的龙头。回溯来看，公司从2008年至今已经提价超过10次。
其实笔者也是最近购买时发现，目前涪陵榨菜80g的核心产品的零售价已经达到3.5元/包。虽然跟随成本进行价格调整，对于这类低单价的产品无可厚非，但是当一袋榨菜的价格已经可以对标一桶方便面的时候，作为佐餐的价格让消费者有点坐不住了。毕竟除了品牌，同品类产品的定价大多在3元以下，有的低至1-1.5元。一旦对价格有抵触，同类替代品就会被重新选择，毕竟我国的佐餐技术壁垒并不高，除了榨菜还有更多选择。
再从A股消费板块的整体业绩趋势来看，涪陵榨菜、安琪酵母等很多细分的消费龙头在近三年都陷入了相同的境遇：虽然整体的营收规模在增长，但增速在逐年下降且陷入了增收不增利的“怪圈”。
透过现象看本质，其实不能否认的是，近二十年我国消费板块各家上市公司业绩增长背后，是不是人口增长功不可没，换言之，人口红利带来的业绩驱动有多少。从上图可见的是增长趋缓的人口增长，面对红利逐渐退坡，消费板块不可避免的进入存量时代，面对涪陵榨菜七年后实现“百亿”的目标，又如何“榨”出新的价值驱动？
02
提价“治标不治本”
提价显然不是涪陵榨菜新的价值驱动，从目前的零售价格来看，已经接近天花板了。因为对于这类高频低价的产品，消费者即使不敏感，但也对提价存在阈值或者与某同类产品进行参照，而一旦超过某价格，接下来的提价将导致边际效用逐渐递减，提价也将牺牲产品的口碑和销量。
公司最近的两次提价公告分别在2018年11月2日和2021年11月5日。分别影响的是2019年和2022年的整体销售量，而从下面的销售量统计来看，2019年和2022年均是销售量的低点。而2020-2021年为何能达到如此高的销量，这背后还有特殊环境带来的扰动因素。疫情隔离期间，榨菜因其贮存优势，确实成为抢手货。而且下面数据还是涪陵榨菜的全产品线的总体销量，而细化来看，核心的榨菜产品销量已经从2020年的13.56万吨，下降至2022年的11.78万吨。而其他产品线的萝卜、泡菜虽然有增长，但总体带来的增量空间相当有限。
还有一点比较令人担心，就是产能利用率。根据2022年的年报披露，公司涪陵的生产基地设计产能为15.325万吨，但实际产量仅有9.02万吨，产能利用率仅有58.86%；2020年和2021年的产能利用率分别还是91.4%和72.3%；下降幅度相当惊人。
而且基于2020年公司“百亿乌江”战略目标涉及的“大规模扩产增收计划”，当年涪陵榨菜还计划用定增募集资金，2020年被否，2021年成功定增融资32.8亿用来投资“绿色智能化生产基地”，从公告看设计产能为20万吨，最晚2024年达产，形成产能。但是2023年中报显示，公司核心的生产基地，半年的实际产量仅有4.99万吨，产能利用率才32.56%！这样算，即使乐观估计2023年的全年产能利用率也仅有60%，这样的产能利用率情况下扩产似乎很难带动收入。
03
曲折的“升维”之路
榨菜提价空间逐渐收窄之后，相信涪陵榨菜也知道涨价难以带动新一轮的业绩增长。无论在渠道还是产品端，公司也一直在寻找新的突破口。
渠道端，随着移动互联网的兴起，电商带动的线上渠道成为消费产业拓宽业绩的核心驱动因素。不过涪陵榨菜的渠道拓展似乎有些落后。根据公司2023年11月的投资者调研中获得的数据来看。公司线上渠道包括自营电商和经销商电商，但线上渠道销售依旧占比10%以上，怪不得在年报中并未看到披露的分渠道收入情况。
换言之，公司依旧以线下渠道为主，占总营收约九成。而线下渠道按最终消费场景划分，可分为家庭端和餐饮端，其中家庭端是公司传统强势渠道，销售占比超八成；增长比较快的是餐饮端，即TO B业务，与餐饮连锁或星级酒店对接，前三季度销售超6000万，增速40%；这一块线下渠道确实具有较大的潜力。但从目前消费者的饮食习惯来看，外卖端或许是涪陵榨菜可以考虑拓展的渠道之一。有两个场景，一个是外卖凑单，以少克重的榨菜作为连带销售；另一个是根据外卖类型赠送少克重的榨菜，还能作为品牌宣传，重新回归当初的品牌定位。
产品端，涪陵榨菜确实一直都在努力，只不过产品多元并不是一帆风顺。早在2014年，涪陵榨菜就已经先后推出萝卜和海带丝品类后，2015年又斥资1.29亿元收购了四川慧通实业，进入泡菜市场，并推出萝卜、海带、酱油及慧通品牌产品等新品类，但是从报表中并未呈现出较大的业绩贡献（2022年这几块产品的收入占比约为16%）。2015年，公司还曾布局过休闲零食，推出牛肉干、豆腐干等产品。不过，由于壁垒较低，竞争激烈，同质化严重，涪陵榨菜品牌的先发优势并不明显，后面导致这一扩品计划再次以失败告终。
产品高端化？这是比较“迷”的操作。对于推出的榨菜礼盒，试想：逢年过节，又有谁敢送榨菜礼盒给家人或亲朋好友？榨菜自古以来就是平民大众的佐餐美食，是凭借低廉的价格和味道而深入人心。榨菜的品牌高端化某种意义上好像已经脱离了本身的产品定位。
最后回归到品牌成功的原因，无外乎强大的大单品营销以及经销商战略带来下沉渠道的能力。身为国内榨菜行业的龙头企业，为了“百亿”目标，涪陵榨菜也一直在寻找和挖掘产品的新渠道。然而，对于产品本身的目标人群和品牌定位还是不能违背，毕竟榨菜的目标消费者更忠于需求，而非品牌。
